ARTÍCULO ORIGINAL  
NÚMERO ESPECIAL  
INNOVA Research Journal, ISSN 2477-9024  
Septiembre-Diciembre 2023). Vol. 8, No.3.1 pp. 225-243  
(
DOI: https://doi.org/10.33890/innova.v8.n3.1.2023.2321  
URL: http://revistas.uide.edu.ec/index.php/innova/index  
Correo: innova@uide.edu.ec  
Evaluación del riesgo y situación financiera del subsector de otras actividades  
de transporte por vía terrestre  
Risk assessment and financial situation of the subsector of other land transport  
activities  
Luis Gabriel Pinos-Luzuriaga  
Universidad del Azuay, Cuenca, Ecuador  
lpinos@uazuay.edu.ec  
https://orcid.org/0000-0002-3894-8652  
Luis Tonon-Ordóñez  
Universidad del Azuay, Cuenca, Ecuador  
ltonon@uazuay.edu.ec  
https://orcid.org/0000-0003-2360-9911  
Marco Reyes-Clavijo  
Universidad del Azuay, Cuenca, Ecuador  
mreyes@uazuay.edu.ec  
https://orcid.org/0000-0001-5279-4234  
Iván Orellana-Osorio  
Universidad del Azuay, Cuenca, Ecuador  
ivano@uazuay.edu.ec  
https://orcid.org/0000-0001-6279-2734  
Recepción: 17/07/2023 | Aceptación: 14/11/2023 | Publicación: 24/11/2023  
Cómo citar (APA, séptima edición):  
Pinos-Luzuriaga, L. G., Tonon-Ordóñez, L., Reyes-Clavijo, M., y Orellana-Osorio, I. (2023).  
Evaluación del riesgo y situación financiera del subsector de otras actividades de transporte por  
vía terrestre. INNOVA Research Journal, 8(3.1), 225-243.  
https://doi.org/10.33890/innova.v8.n3.1.2023.2321  
Esta obra se comparte bajo la licencia Creative Common Atribución-No Comercial 4.0 International (CC BY-NC 4.0)  
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Luis Gabriel Pinos-Luzuriaga, Luis Tonon-Ordóñez, Marco Reyes-Clavijo e Iván Orellana-Osorio  
ISSN 2477-9024. Innova Research Journal (Septiembre-Diciembre, 2023). Vol. N8, No. 3.1, pp. 225-243  
Resumen  
El presente trabajo de investigación se enfoca en determinar el desempeño empresarial, riesgo y  
rendimiento del subsector de otras actividades de transporte por vía terrestre (CIIU 492); la  
importancia de este subsector radica en que es transversal a todas las actividades económicas y  
que ayuda a los encadenamientos productivos de los diferentes sectores económicos. En particular  
se determina el impacto de la eficiencia, margen de utilidad y apalancamiento financiero en el  
desempeño del subsector por medio del modelo DUPONT, y se aplica el modelo de valoración de  
activos de capital (CAPM) para determinar el riesgo y rendimiento requerido del subsector. En el  
estudio intervinieron 56.146 observaciones correspondiente al periodo 2012-2021, la cual, fue  
obtenida de la Superintendencia de Compañías, Valores y Seguros. En el subsector se determinó  
que las empresas no presentaron rentabilidad a lo largo de todo el periodo analizado, tanto el ROA  
como el ROE presentan valores negativos, pero estos resultados negativos se acentúan  
notablemente en el año 2020. Además, se encontró que el subsector H492 es más riesgoso que el  
mercado en su conjunto, ya que tiene un coeficiente Beta de 1,7154. Además, el rendimiento  
mínimo requerido que debería exigir un inversionista del subsector es de 9,206%. Conocer y  
gestionar indicadores financieros y de riesgo sirven como base para la toma de decisiones  
empresarial. Incluso, el nivel de riesgo debe ser expuesto por las entidades para el buen porvenir  
de las inversiones.  
Palabras claves: transporte; DuPont; Beta; CAPM; rendimiento; riesgo.  
Abstract  
This research work focuses on determining the business performance, risk and performance of the  
subsector of other land transportation activities (ISIC 492); The importance of this subsector lies  
in the fact that it is transversal to all economic activities and that it helps the productive chains of  
the different economic sectors. In particular, the impact of calculating the efficiency, profit margin  
and financial leverage on the performance of the subsector is determined through the DUPONT  
model, and the capital asset pricing model (CAPM) is applied to determine the risk and return.  
required of the subsector. The study involved 56,146 observations corresponding to the period  
2
012-2021, which was obtained from the Superintendence of Companies, Securities and  
Insurance. In the subsector, it was determined that the companies did not present profitability  
throughout the entire period analyzed, both the ROA and the ROE present negative values, but  
these negative results are notably accentuated in 2020. In addition, it was found that the subsector  
H492 It is riskier than the market as a whole, as it has a Beta coefficient of 1.7154. Furthermore,  
the minimum required return that an investor in the subsector should demand is 9,206%. Knowing  
and managing financial and risk indicators serve as a basis for business decision-making. Even the  
level of risk must be exposed by the entities for the good future of the investments.  
Keywords: transportation; DuPont; Beta; CAPM; return, risk.  
Introducción  
El transporte es un componente importante para el crecimiento económico ya que facilita  
el movimiento de bienes y personas, permitiendo así la expansión del comercio y el desarrollo de  
las industrias. De acuerdo con Zamora y Pedraza (2013), la integración de la economía mundial es  
producto del desarrollo de una red de infraestructura de transporte. La importancia del sistema de  
transporte radica en que puede generar desigualdad para los grupos sociales, principalmente, en  
sectores de estratos económicos bajos (Belogi y Mera, 2022). La integración social y urbana se ha  
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Evaluación del riesgo y situación financiera del subsector de otras actividades de transporte por vía terrestre  
transformado en una de las prioridades de las políticas urbanas de los últimos años. Estos esfuerzos  
son importantes, ya que permiten mejorar las oportunidades y acceso a los bienes públicos urbanos,  
especialmente para los grupos más vulnerables de la población y, además, favorecen la diversidad  
social en el territorio (Tiznado y Larraín, 2021).  
La dinámica empresarial actual ha creado desafíos financieros y administrativos que exige  
a las organizaciones desarrollar acciones que les permitan conectar con nuevos consumidores  
(Barrios et al., 2020; Cardona et al., 2022). La importancia del sector de transporte no radica  
únicamente en su aporte a la economía de un país, sino también a su aporte al desarrollo de otras  
actividades. Las empresas ofrecen y dependen de diferentes servicios de transporte.  
De acuerdo con Cruzat et al, (2021), las decisiones empresariales deben ser analizadas a  
profundidad debido a que existe un efecto sobre el desempeño financiero. El desempeño  
empresarial debe evaluarse con el fin de medir el logro de los objetivos de una organización, el  
cual ayuda a identificar áreas de oportunidad y establecer metas para aumentar la eficiencia y los  
resultados. Cuando no se cuenta con indicadores financieros adecuados no se puede tener una  
visión clara de la economía de la empresa o tener dificultades en la toma de decisiones. De acuerdo  
con Correa Mejía et al, (2018), los informes que presentan las empresas sobre su desempeño  
financiero ayudan a los inversionistas a tener mayor confiabilidad.  
El desempeño y el riesgo financiero están íntimamente relacionados. El mejor desempeño  
de una empresa mejora la posición financiera de la misma, reduciendo el riesgo financiero  
asociado. Por otro lado, una reducción en el desempeño empresarial incrementa el riesgo  
financiero al aumentar los niveles de deuda, vulnerabilidad a las fluctuaciones del mercado y  
dificultades para cumplir con los pagos a proveedores. En el caso del análisis de riesgo de mercado,  
Valverde y Caicedo (2020) aseveran que el poco desarrollo del mercado de valores ecuatoriano  
hace que las funciones operativas sean ineficientes, esta situación ocasiona desconfianza al tomar  
decisiones de inversión. Para determinar el riesgo de mercado, de acuerdo con Berrocal et al,  
(
2021), el coeficiente Beta es una medida de la sensibilidad del retorno de un activo financiero  
muy utilizada para determinar cambios en indicadores de mercado. En consecuencia, este artículo  
tiene como objetivo determinar el desempeño empresarial y riesgo de mercado del subsector de  
otras actividades de transporte por vía terrestre del Ecuador. Para evaluar el desempeño se utilizó  
el modelo DuPont, que hace referencia el impacto de la eficiencia, margen de utilidad y  
apalancamiento financiero en el desempeño empresarial. Mientras que para evaluar la relación  
riesgo-rendimiento, se utilizó el modelo CAPM. La importancia de este estudio radica en  
proporcionar información relevante para la toma de decisiones empresariales, con el fin de evaluar  
el desempeño y el rendimiento mínimo que deberían exigir los inversionistas del subsector  
analizado.  
Este trabajo se divide en cinco secciones, incluida la introducción. En la segunda sección  
se realiza una revisión de la literatura sobre generalidades e importancia del desempeño  
empresarial y riesgo de mercado. En la tercera sección se indica la metodología utilizada, así como  
las características de la data. En la cuarta sección se analizan los resultados obtenidos y en la quinta  
se resumen las principales conclusiones alcanzadas y algunas consideraciones pertinentes.  
Estado de Arte  
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Desempeño empresarial  
El desempeño empresarial representa el resultado eficiente y eficaz de los procesos, la  
gestión y el desempeño de la organización (Morales et al., 2019), y se estableció según el modelo  
propuesto por Quinn y Rohrbaugh (1983). Los estados financieros permiten observar las  
condiciones en que se encuentra una empresa; sin embargo, según Ollague et al., (2017), la  
información que se presenta en los estados financieros es insuficiente para apoyar en la toma de  
decisiones empresarial, es por esta razón, que el análisis financiero, por medio de indicadores  
financieros provee de información relevante para los grupos de interés de las empresas. Para  
Barreto (2020), en el análisis financiero se considera data histórica de los estados financieros para  
la planeación a largo, mediano y corto plazo. Los ratios financieros son indicadores fundamentales  
para determinar la situación financiera de una compañía; de acuerdo a Correa y Lopera (2020),  
incluso proporcionan información relevante para conocer si una empresa puede quebrar o no. De  
acuerdo con Ollague et al, (2017), existen cuatro grupos de índices, ratios o razones financieras:  
liquidez, endeudamiento, gestión o actividad y rentabilidad.  
Riesgo de mercado  
En la gestión del riesgo financiero se busca obtener una mayor rentabilidad por medio de  
un equilibrio entre la protección y la inversión del capital (Francischetti et al., 2014). El riesgo  
hace referencia a la variabilidad de los retornos relacionados con un activo, y puede definirse como  
la obtención de retornos distintos a los esperados (Brenes, 2019; Francischetti et al., 2014). Para  
detectar los riesgos financieros en una empresa debe existir una planificación y estrategias que  
ayuden a mitigar los mismos (Morán et al., 2021).  
El riesgo de mercado o sistemático, de acuerdo con Mejía et al, (2005), es aquel que está  
asociado a los cambios económicos de un país por factores internos o externos, este riesgo no es  
diversificable. También Vitoria et al, (2020) relaciona este riesgo con la volatilidad aleatoria del  
mercado. Invertir en acciones implica riesgo, que puede medirse por la volatilidad de los  
rendimientos.  
Capital Asset Pricing Model (CAPM)  
El modelo CAPM se basó en el modelo de cartera de media-varianza (Markowitz, 1952,  
1
959) y fue desarrollado por (Sharpe, 1964), (Lintner, 1965) y (Mossin, 1966), el cual tiene como  
objetivo estimar la rentabilidad de activos financieros o carteras con base en su riesgo por medio  
del coeficiente Beta β. De acuerdo con Vitoria et al, (2020), este modelo vincula el riesgo de  
mercado al que están sujetas todas las empresas y la rentabilidad esperada de un determinado valor  
o cartera.  
El CAPM es ampliamente aceptado y se enseña en los programas de MBA y se dice que es  
influyente en la práctica de finanzas corporativas del presupuesto de capital (Grant et al., 2021).  
En el modelo CAPM surge la distinción entre riesgo diversificable y no diversificable. Un riesgo  
se llama diversificable si tiene una correlación cero con el rendimiento o pago promedio del  
mercado de valores o mercado en general. Por otra parte, el riesgo sistemático o no diversificable  
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que es el riesgo que cada valor o activo tiene con relación al mercado (Grant et al., 2021;  
Poquechoque, 2020).  
El modelo CAPM ha sido la metodología comúnmente utilizada entre instituciones e  
intermediarios financieros para la medición del riesgo de mercado de portafolios compuestos por  
acciones (Trejo Becerril y Gallegos David, 2021). El modelo CAPM asume un mercado en  
equilibrio que implica una relación lineal y positiva entre riesgo y rendimiento. El modelo CAPM  
establece una relación directamente proporcional entre el riesgo asumido y la rentabilidad esperada  
a través del riesgo sistemático: a mayor riesgo, mayor rentabilidad (Valverde y Caicedo, 2020).  
Sin embargo, este supuesto no se aplica de la misma manera en países en vías de desarrollo, en  
donde los mercados son considerados como emergentes (Gallegos y Marhuenda, 1997; Ruíz et al.,  
2
021).  
En el contexto CAPM, el paso más crítico es medir el coeficiente Beta. La volatilidad del  
coeficiente Beta puede ser dañina tanto para el consumidor como para el inversionista (Kayo et  
al., 2020). Una limitante del CAPM es la determinación minuciosa del coeficiente Beta, debido a  
la sensibilidad de este valor en los procesos de cálculo (Valverde y Caicedo, 2020). Las  
investigaciones académicas de los mercados emergentes comenzaron después del notable aumento  
de las economías en rápida transformación en el este de Asia, América Latina, el sur de Asia y  
Europa del Este (Cavusgil, 2021). En el caso del riesgo de mercado, Poquechoque (2020) realizó  
una estimación de cálculo de coeficiente beta para empresas que cotizan en la Bolsa Boliviana de  
Valores, quien argumentaron que existe una carencia de un indicador de riesgo sistemático en  
Bolivia, situación que afecta a las inversiones en el país, sin dicho indicador las inversiones en  
general se vuelven más riesgosas. Santos et al. (2019) realizaron una evaluación de los fondos de  
inversión brasileños a través de medidas tradicionales estimadas a partir del modelo CAPM, los  
resultados indicaron que el modelo CAPM condicional produce mejores resultados que los  
modelos alternativos.  
Es importante añadir que hay importantes aproximaciones del modelo CAPM a empresas  
no cotizantes, (Reyes-Clavijo et al., 2023) realizan importantes aproximaciones del modelo CAPM  
aplicado al caso ecuatoriano usando cifras contables para la obtención del rendimiento mínimo  
requerido de los sectores de la economía ecuatoriana, concluyen que es necesario la constante  
actualización de la información financiera relevante para fortalecer los resultados del modelo.  
Metodologías de cálculo del modelo coeficiente Beta  
De acuerdo con Poquechoque (2020), existen los siguientes métodos cuantitativos de  
cálculo del coeficiente Beta:  
Cálculo propuesto por Copeland y Weston (1995). – En este método se considera al  
mercado como el índice bursátil al que pertenece la empresa o el índice del sector de esta.  
COV i,M  
훽 =  
(1)  
2
ơ 푀  
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Regresión lineal. – En la regresión intervienen los rendimientos de la acción de una  
empresa 푗 (푟 ) y del mercado 푟 . La pendiente de la regresión (b) corresponde a la beta de la  
ꢀ
푚
acción, yla ordenada en el origen corresponde a la tasa libre de riesgo (푟 ).  
푓
푟 = 푎 + 푏 (푟 )  
(2)  
ꢀ
푚
Beta contable (ROE y ROA), - Este método es útil para empresas no cotizantes en la bolsa  
de valores. Para su cálculo se debe calcular las tasas de rendimiento de las empresas y del mercado,  
esto, a través del ROE y ROA.  
COV (푅푂퐸 ;푅푂퐸í푛푑푖푐푒)  
푖
훽푅푂퐸  
=
=
(3)  
(4)  
2
ơ (푅푂퐸 íꢁꢂꢃꢄꢅ)  
COV (푅푂퐴 ;푅푂퐴í푛푑푖푐푒)  
푖
훽푅푂퐸  
2
ơ (푅푂퐴 íꢁꢂꢃꢄꢅ)  
Método de las utilidades, - El método que proponen Copeland, Koller y Murrin (2002), se  
obtiene a través de una regresión, pero relacionando la utilidad operativa de la empresa con el  
retorno del mercado, esta relación podemos verla a través de la siguiente ecuación:  
푈푡ꢆ푙ꢆꢇ푎ꢇ 표푝ꢈ푟푎푡ꢆ푣푎 = 훼 + 훽 ( ꢉꢈꢊꢇꢆꢋꢆꢈꢊ푡표 ꢇꢈ푙 ꢋꢈ푟ꢌ푎ꢇ표)  
Rendimiento (ꢉ푚)  
(5)  
Los rendimientos de mercado esperados pueden estar representados por los rendimientos  
históricos de un índice bursátil. Estos índices bursátiles se toman como proxies de un rendimiento  
de mercado teórico esperado (Kayo et al, 2020). Desde una perspectiva teórica, la cartera de  
mercado real debe incluir cada inversión individual (Roll, 1977), sin embargo, se suele determinar  
este rendimiento considerando las empresas más representativas del mercado, como es el caso del  
S&P 500 (índice bursátil compuesto por las 500 empresas de mayor tamaño que cotizan en las  
bolsas de los Estados Unidos). De acuerdo Cavusgil (2021), ha sido notable ha sido el ascenso de  
numerosas empresas de mercados emergentes para unirse a la clasificación de las 500 empresas  
globales, principalmente de países como Brasil, China, Sur Corea y México.  
De acuerdo con Salinas (2010), la tasa de rendimiento de un activo financiero se define  
como:  
푃ꢎ  
ꢉ = 100푙ꢊ  
(6)  
(7)  
ꢍ
푃ꢎ−ꢏ  
O también:  
Donde:  
푃ꢎꢐ푃  
ꢎ−ꢏ  
ꢉ = 100  
ꢍ
푃ꢎ−ꢏ  
ꢉ = ꢉꢈꢊꢇꢆꢋꢆꢈꢊ푡표 ꢇꢈ푙 푎ꢌ푡ꢆ푣표 푡  
ꢍ
ꢑꢍ = ꢑ푟ꢈꢌꢆ표 ꢇꢈ푙 푎ꢌ푡ꢆ푣표 ꢈꢊ ꢈ푙 ꢋ표ꢋꢈꢊ푡표 푡  
ꢑꢍꢐꢒ = ꢑ푟ꢈꢌꢆ표 ꢇꢈ푙 푎ꢌ푡ꢆ푣표 ꢈꢊ ꢈ푙 ꢋ표ꢋꢈꢊ푡표 푡-1  
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Evaluación del riesgo y situación financiera del subsector de otras actividades de transporte por vía terrestre  
Metodología  
De acuerdo con el Instituto Nacional de Estadísticas y Censos (2010), el sector de  
transporte y almacenamiento (CIIU – H) comprende las siguientes actividades: (Ver Tabla1). Para  
el estudio se consideraron 56.146 observaciones del periodo 2012-2021, obtenidas de la  
Superintendencia de Compañías Valores y Seguros (2022).  
Tabla 1  
Clasificación de actividades económicas de acuerdo con el CIIU  
CIIU  
H
Descripción  
Transporte y almacenamiento  
H 49  
Transporte por vía terrestre y por tuberías  
Transporte por ferrocarril  
Otras actividades de transporte por vía terrestre  
Transporte por tuberías  
H 491  
H 492  
H 493  
H 50  
Transporte por vía acuática  
H 501  
H 502  
H 51  
Transporte marítimo y de cabotaje  
Transporte por vías de navegación interiores  
Transporte por vía aérea  
H 511  
H 512  
H 52  
H 521  
H 522  
H 53  
Transporte de pasajeros por vía aérea  
Transporte de carga por vía aérea  
Almacenamiento y actividades de apoyo al transporte  
Almacenamiento y depósito  
Actividades de apoyo al transporte  
Actividades postales y de mensajería  
Actividades postales y de mensajería  
Actividades de mensajería  
H 531  
H 532  
Fuente: Superintendencia de Compañías Valores y Seguros (2022)  
Debido a la diversidad de subsectores que tiene el sector H; la naturaleza del negocio,  
estructura de las empresas y riesgos que asumen las empresas son diferentes, no será conveniente  
aplicar un modelo que generalice a todos los subsectores, por lo que este trabajo se centra en el  
subsector H492: otras actividades de transporte por vía terrestre, para lo cual se trabaja con el  
universo de empresas de este subsector, eliminando empresas que presentaron valores atípicos o  
faltantes. El análisis de desempeño se desagrega por tamaño empresarial, considerando la  
heterogeneidad que poseen las micro, pequeñas, medianas y grandes empresas.  
Análisis de desempeño  
Dado que el objetivo de este estudio es evaluar el desempeño y el riesgo de del subsector  
H492 se ha procedido a utilizar dos metodologías. Para el primer caso se ha utilizado el sistema  
Dupont, un método de análisis financiero que permite analizar paralelamente indicadores de  
eficiencia y rentabilidad para la determinación del ROA (retorno sobre los activos) y el ROE  
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(retorno sobre el capital invertido) (Gitman y Zutter, 2012). Mientras que en el segundo caso se  
aplicará un modelo CAPM, el cual permitirá evaluar la relación riesgo-rendimiento requerido del  
subsector analizado.  
Profundizando los aspectos metodológicos del sistema Dupont, los elementos que  
intervienen en su cálculo son el margen de utilidad neta (utilidad neta/ ventas), rotación de activos  
(ventas/total de activos) y el multiplicador del apalancamiento financiero (total de activos /capital  
de socios), así el ROA constituye el producto de multiplicar los dos primeros elementos y el ROE  
es resultado de la multiplicación de los tres componentes. La interacción de las cuentas del Estado  
de Resultados y el Estado de Situación Financiera permite determinar los factores que intervienen  
de manera importante para la generación de la rentabilidad.  
Las fórmulas de DUPONT se indican a continuación:  
ꢕꢍꢃꢖꢃꢂꢗꢂ ꢁꢅꢍꢗ  
푉ꢅꢁꢍꢗ푠  
푉ꢅꢁꢍꢗ푠  
ꢉꢓꢔ =  
ꢉꢓꢚ =  
∗
∗
(8)  
(9)  
퐴ꢄꢍꢃꢘꢙ ꢍꢙꢍꢗꢖ  
ꢕꢍꢃꢖꢃꢂꢗꢂ ꢁꢅꢍꢗ  
푉ꢅꢁꢍꢗ푠  
푉ꢅꢁꢍꢗ푠  
퐴ꢄꢍꢃꢘꢙ ꢍꢙꢍꢗꢖ  
∗
퐴ꢄꢍꢃꢘꢙ ꢍꢙꢍꢗꢖ 푃ꢗꢍꢛꢃ푚ꢙꢁꢃꢙ  
Para este análisis se trabajó con información del subsector H492 descargada de la base de  
datos de la Superintendencia de Compañías, Valores y Seguros. Los cálculos se realizaron con los  
valores promedio de cada ratio, para su determinación se eliminaron los valores atípicos aplicando  
el criterio de Chauvenet.  
Análisis de riesgo y rendimiento  
Para determinar el riesgo y rendimiento del subsector H492 se utiliza el modelo CAPM,  
que se calcula de la siguiente manera:  
ꢚ(ꢉ ) = ꢉ + 훽 ∗ (ꢚ(ꢉ ) ꢜ ꢉ )  
(10)  
ꢃ
푓
ꢃ
푚
푓
Donde:  
E(R ) = Rentabilidad mínima esperada del título i.  
f = Rentabilidad requerida sobre un activo libre de riesgo  
E(R ) = Rentabilidad esperada de la cartera de mercado.  
(E(R ) – R ) = Prima del retorno esperado sobre la tasa libre de riesgo.  
= Medida de riesgo sistemático.  
●
●
●
●
●
i
R
.
m
m
f
β
i
El coeficiente Beta mide la sensibilidad de una acción a los movimientos del portafolio del  
mercado y está representada por la pendiente de la línea característica. La correlación mide la  
compactibilidad en torno de la línea de regresión. Un coeficiente Beta inferior a 0 indica una  
relación inversa al mercado, igual a cero que el activo no tiene riesgo, entre eta entre 0 y 1, una  
volatilidad menor a la del mercado, igual a 1 que existe una correlación directa con el movimiento  
del mercado, y un Beta superior a 1 Refleja una volatilidad más alta que la del mercado.  
En el cálculo del coeficiente Beta se utiliza un ROE ajustado, el cual se obtiene a partir de  
la utilidad operativa (sin impuestos) dividido para el patrimonio inicial.  
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232  
Evaluación del riesgo y situación financiera del subsector de otras actividades de transporte por vía terrestre  
ꢕꢍꢃꢖꢃꢂꢗꢂ ꢙꢝꢅꢛꢗꢍꢃꢘꢗ푠ꢃꢁ푠ꢃꢁ ꢃ푚ꢝ푢ꢅ푠ꢍꢙ푠 ꢍ  
ꢉꢓꢚ퐴ꢀ푢푠ꢍꢗꢂꢙ  
=
(11)  
푃ꢗꢍꢛꢃ푚ꢙꢁꢃꢙ ꢍꢐꢒ  
Se considera como “mercado” al total de empresas del Ecuador, lo cual se indica en la  
Figura 1.  
Figura 1  
Total de empresas societarias del Ecuador  
9
8
7
6
5
4
3
2
1
0000  
0000  
0000  
0000  
0000  
0000  
0000  
0000  
0000  
0
7
9059  
5
7887  
53768  
54278  
53921  
5
0500  
51124  
51308  
49634  
4
7159  
2
012  
2013  
2014  
2015  
2016  
2017  
2018  
2019  
2020  
2021  
Año  
Fuente: Superintendencia de Compañías Valores y Seguros (2022)  
Para determinar la tasa libre de riesgo se consideró el promedio de la tasa pasiva referencial  
del Banco Central del Ecuador del periodo 2012-2021, la cual es de 5,281%. (ver Figura2)  
Figura 2  
Tasa Referencial Pasiva( ꢉ푓)  
7,00%  
6,00%  
5,00%  
4,00%  
3,00%  
2,00%  
1,00%  
0,00%  
6,26%  
5
,87%  
5
,73%  
5
,60%  
5,34%  
5
,13%  
4
,90%  
4,91%  
4
,53% 4,53%  
2
012  
2013  
2014  
2015  
2016  
2017  
2018  
2019  
2020  
2021  
Año  
Fuente: Banco Central del Ecuador (2022)  
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233  
Luis Gabriel Pinos-Luzuriaga, Luis Tonon-Ordóñez, Marco Reyes-Clavijo e Iván Orellana-Osorio  
ISSN 2477-9024. Innova Research Journal (Septiembre-Diciembre, 2023). Vol. N8, No. 3.1, pp. 225-243  
Resultados y Discusión  
Análisis de desempeño  
El periodo analizado fue el comprendido entre 2012 y 2021. En la figura 3 se puede apreciar  
que las empresas de este subsector generaron márgenes negativos durante todo el periodo  
analizado, con valores que van de -0.04 a -0.08, observándose un deterioro acentuado del indicador  
en el año 2020 en donde el margen llega a -0.14, situación que se explica por la pandemia de la  
COVID-19 que paralizó la mayoría de las actividades productivas, para 2021 se observa una  
disminución del margen que continúa siendo negativo. En la Figura 4 se expone el comportamiento  
de la rotación de activos, que explica la capacidad de las inversiones en activos para generar ventas,  
en donde se puede observar un comportamiento bastante estable del 2012 al 2016, periodo en el  
cual las ventas representaron alrededor de 3 veces la inversión en activos. Para 2017 se puede notar  
mayor eficiencia en el uso de activos, pero en los años posteriores la tendencia del indicador es a  
deteriorarse.  
Figura 3  
Figura 4  
Margen de utilidad neta del subsector H492  
H492  
Rotación de activos totales del subsector  
0
%
2
011 2013 2015 2017 2019 2021  
5,00  
-
-
-
-
2%  
4%  
6%  
8%  
4
3
2
,00  
,00  
,00  
-
-
-
-
10%  
12%  
14%  
16%  
1,00  
,00  
0
2011  
2013  
2015  
2017  
2019  
2021  
Fuente: Superintendencia de Compañías Valores y Seguros (2022)  
En relación al multiplicador del apalancamiento financiero que indica la relación del activo  
con el capital aportado por los socios, se observan dos momentos en los que el indicador se reduce  
claramente, el primero se presenta en 2016, año en el que ocurrió el terremoto en la costa  
ecuatoriana y una caída aún más pronunciada se aprecia en los años 2020 y 2021, caracterizados  
por la desaceleración de actividades por la pandemia, lo cual, podría implicar que en estos años  
las empresas redujeron su inversión en activos, o, disminuyeron su relación activos-patrimonio  
debido a la incapacidad de obtener financiamiento de terceros, debiendo financiare en mayor  
medida con recursos propios. Finalmente, al observar el comportamiento del ROE y ROA notamos  
que las dos líneas se presentan en la zona de valores negativos durante todo el periodo analizado,  
lo cual es lógico considerando que el margen de utilidad neta tuvo ese mismo comportamiento. La  
línea del ROE presenta valores negativos superiores a la del ROA, y en ambas se observa una  
caída en los años 2013 y 2020, siendo el ROE más sensible a estas disminuciones. (ver Figuras 5  
y 6)  
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234  
Evaluación del riesgo y situación financiera del subsector de otras actividades de transporte por vía terrestre  
Figura 5  
Figura 6  
Apalancamiento financiero del subsector H492  
ROE y ROA del subsector H492  
4
4
4
4
4
4
4
3
3
3
,60  
,50  
,40  
,30  
,20  
,10  
,00  
,90  
,80  
,70  
0
%
-
50%  
-100%  
-
150%  
200%  
-
ROA  
ROE  
2
011  
2016  
2021  
Fuente: Superintendencia de Compañías Valores y Seguros (2022)  
Como conclusión se puede indicar que las empresas del subsector H492 no fueron rentables  
en el periodo 2012-2021. El problema más fuerte parece estar en la relación entre ingresos costos  
y gastos antes que en la eficiencia en el uso de activos para generar ventas y que el efecto  
multiplicador que debería generar el apalancamiento financiero no logra recuperarse desde su  
caída en 2020.  
Análisis por tamaño de empresas  
En la Figura 7 en la que se observa el margen de utilidad neta de las empresas del subsector  
H492 clasificadas por tamaño; se puede notar que las microempresas, se mantienen en la zona de  
valores negativos, en tanto que las pequeñas, medianas y grandes logran generar márgenes  
positivos en ciertos años como 2015 y 2018. Las empresas grandes demuestran capacidad de  
generar márgenes positivos en más años. Todas las empresas presentan deterioro de su indicador  
en los años 2016 y 2020, y todas parecen experimentar una recuperación de su indicador para el  
año 2021.  
Figura 7  
Margen de utilidad neta por tamaño empresarial del subsector H492  
0
0
0
,10  
,05  
,00  
2
012  
2013  
2014  
2015  
2016  
2017  
2018  
2019  
2020  
2021  
-
-
-
-
0,05  
0,10  
0,15  
0,20  
Microempresa  
Pequeñas  
Medianas  
Grandes  
Fuente: Superintendencia de Compañías Valores y Seguros (2022)  
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Para analizar el ROA por tamaño de empresa se han considerado las microempresas que  
representan los indicadores menos favorables y las grandes empresas que registran los mejores  
indicadores. En la Figura 8 se aprecian diferencias importantes entre las microempresas, cuyos  
indicadores registran siempre valores negativos y las grandes, que registran retornos positivos en  
la mayoría de los años, destacándose en este sentido el 2015 y el 2018. En consecuencia, se  
puede destacar que, si bien el promedio del subsector indica que las empresas del subsector H49  
no fueron rentables en el periodo de análisis, esta tendencia no se cumple con las empresas  
grandes.  
Figura 8  
ROA por tamaño empresarial del subsector H492  
0
0
0
0
,30  
,20  
,10  
,00  
2
012  
2013  
2014  
2015  
2016  
2017  
2018  
2019  
2020  
2021  
-
-
-
-
-
0,10  
0,20  
0,30  
0,40  
0,50  
ROA microempresas  
ROA grandes  
Fuente: Superintendencia de Compañías Valores y Seguros (2022).  
En la Figura 9 se observan conjuntamente el comportamiento del ROA y del ROE de las  
microempresas, en donde se podía prever valores negativos, pudiendo añadir que el ROE presenta  
valores negativos superiores a los del ROA.  
Figura 9  
ROA y ROE de microempresas del subsector H492  
0
,00  
2
012  
2013  
2014  
2015  
2016  
2017  
2018  
2019  
2020  
2021  
-0,50  
-1,00  
-1,50  
-2,00  
ROA  
ROE  
Fuente: Superintendencia de Compañías Valores y Seguros (2022)  
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Evaluación del riesgo y situación financiera del subsector de otras actividades de transporte por vía terrestre  
Al analizar conjuntamente el ROA Y ROE de las empresas grandes, la tendencia es  
diferente a la de las microempresas, ya que las empres grandes muestran periodos en los que ambos  
indicadores representan valores positivos. Así también se puede apreciar que el rendimiento sobre  
el capital de socios es superior al rendimiento sobre los activos (Ver Figura 10).  
Figura 10  
ROA y ROE de empresas grandes del subsector H492  
1
1
0
0
,50  
,00  
,50  
,00  
2
012  
2013  
2014  
2015  
2016  
ROA  
2017  
2018  
2019  
2020  
2021  
-
-
-
0,50  
1,00  
1,50  
ROE  
Fuente: Superintendencia de Compañías Valores y Seguros (2022)  
Finalmente, para concluir el análisis por tamaño, se presenta en la Figura 11 la tendencia  
que siguen los componentes del análisis Dupont para el cálculo del ROE, pudiendo apreciar que  
el efecto multiplicador del apalancamiento financiero es casi siempre superior al efecto de la  
rotación de activos, únicamente en 2018 esta tendencia se reversa. Nuevamente se presenta un  
deterioro en los años 2016 y 2020, sin que se logre reversar esa tendencia en 2021.  
Figura 11  
Componentes DUPONT de empresas grandes del subsector H492  
7
6
5
4
3
2
1
0
,00  
,00  
,00  
,00  
,00  
,00  
,00  
,00  
2012  
2013  
2014  
2015  
2016  
2017  
2018  
2019  
2020  
2021  
-1,00  
Márgen de utilidad neta  
Rotación de activos  
Apalancamiento financiero  
Fuente: Superintendencia de Compañías Valores y Seguros (2022)  
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Luis Gabriel Pinos-Luzuriaga, Luis Tonon-Ordóñez, Marco Reyes-Clavijo e Iván Orellana-Osorio  
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Para realizar un análisis por provincia se consideraron las provincias de Pichincha, Guayas  
y Azuay, observando que no existen diferencias importantes en los indicadores componentes del  
análisis Dupont cuando las empresas se clasifican por provincia. Existe una única excepción que  
se presenta en el año 2013 cuando se aprecia con claridad un ROE positivo, aunque no elevado  
para las empresas de Pichincha, las empresas de Guayas muestran un indicador negativo y las del  
Azuay un indicador negativo más acentuado que las de Guayas. (Ver Figura 12)  
Generación y aplicación del efectivo  
El flujo de efectivo en una empresa es la generación de dinero que tiene la misma, y que  
puede ser resultado de las actividades de la operación o del financiamiento o, a su vez, de la  
inversión, se diferencia principalmente de la utilidad porque los resultados de un periodo se  
constituyen en pérdidas o ganancias contables que no necesariamente son efectivas. En la Figura  
1
2 se muestra la generación y aplicación del efectivo del subsector H492. Se observa que es un  
subsector que genera el 100% de su efectivo en la operación de su actividad y que al ser liquido le  
permite crecer y sostenerse en el tiempo. El dinero es utilizado en un 62% en la Inversión, lo que  
significa un esfuerzo en renovación o crecimiento de sus activos; también utilizan un 2% para  
pagar el financiamiento y la diferencia es colocada en caja – bancos como capital de trabajo.  
Figura 12  
Estructura del estado de flujo de efectivo del subsector H492  
Fuente: Superintendencia de Compañías Valores y Seguros (2022)  
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Evaluación del riesgo y situación financiera del subsector de otras actividades de transporte por vía terrestre  
Análisis de riesgo y rendimiento  
El rendimiento del mercado en el periodo 2012-2021 se presenta en la Figura 13. En el  
2
017 existió el rendimiento más bajo (2,93%) al igual que en 2020 (3,02%).  
Figura 13  
Rendimiento del mercado (ꢉ푚)  
1
1
1
1
1
8,00% 15,94%  
6,00%  
14,08%  
4,00%  
2,00%  
9
,30%  
9,25%  
0,00%  
6
,59%  
6,68%  
2018  
6,46%  
2019  
8
6
4
2
0
,00%  
,00%  
,00%  
,00%  
,00%  
6,12%  
2015  
2
,93%  
3,02%  
2020  
2
012  
2013  
2014  
2016  
2017  
2021  
Fuente: Superintendencia de Compañías Valores y Seguros (2022)  
El coeficiente Beta del subsector de otras actividades de transporte por vía terrestre es de  
,7154, valor que indica que ante la variación de 1% del rendimiento del mercado, el rendimiento  
1
del subsector de otras actividades de transporte por vía terrestre variará en 1,7154%. Al ser un  
valor mayor a 1, se considera un subsector riesgoso. Además, el 84,8% de la variación del  
rendimiento del subsector se explica por la variación del rendimiento del mercado. (Ver Figura  
1
4)  
Figura 14  
Regresión lineal del rendimiento del subsector H492 y del mercado  
2
1
1
0,00%  
5,00%  
0,00%  
y = 1,7154x - 0,1411  
R² = 0,848  
5
0
,00%  
,00%  
0
,00%  
2,00%  
4,00%  
6,00%  
8,00%  
10,00% 12,00% 14,00% 16,00% 18,00%  
-
5,00%  
-
10,00%  
15,00%  
-
Mercado  
Fuente: Superintendencia de Compañías Valores y Seguros (2022)  
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Luis Gabriel Pinos-Luzuriaga, Luis Tonon-Ordóñez, Marco Reyes-Clavijo e Iván Orellana-Osorio  
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Al aplicar la fórmula 10, se obtuvo que el rendimiento mínimo que se le exige al  
subsector es de 9,206%.  
ꢚ(ꢉ ) = 5,ꢞ81 + 1,7154 ∗ (7,569% ꢜ 5,ꢞ81%)  
ꢃ
E(R ) =9,206%  
i
Conclusiones  
El análisis del desempeño financiero de las empresas del subsector H492 demuestra el  
fuerte impacto que tuvo la paralización de actividades por la pandemia en el año 2020. Al trabajar  
con los datos promedio de las empresas del subsector, se observa que estas no presentaron  
rentabilidad a lo largo de todo el periodo analizado (2012-2021), tanto el ROA como el ROE  
presentan valores negativos, pero estos resultados negativos se acentúan notablemente en el año  
2
020. Para el año 2021, los resultados de la actividad del subsector continuaron siendo negativos,  
pero en menor medida que en el año inmediato anterior. Así también, para este año de pandemia  
se aprecia un deterioro del indicador de eficiencia (rotación de activos), al igual que del indicador  
de apalancamiento financiero, los cuales no lograron repuntar para el 2021. Al realizar el análisis  
por tamaño de empresas, se determina que sólo las empresas grandes presentan un ROE positivo  
en ciertos años, y al realizar el análisis por provincias, se observa que las empresas de Pichincha  
presentan ROE positivo en un solo año del periodo analizado (2013).  
El modelo CAPM ha recibido críticas debido principalmente al coeficiente Beta y sugieren  
la necesidad de explicaciones adicionales; también se critica su falta de estabilidad (Vitoria et  
al.,2020). Sin embargo, otros autores como Poquechoque (2020), consideran que el cálculo de este  
coeficiente apoya a las inversiones debido a que se puede determinar el riesgo al que están  
expuestos los inversionistas. En el estudio se presentó el inconveniente relacionado al período de  
presentación de los estados financieros, ya que se los presenta de manera anuales, lo cual limita la  
información necesaria para poder realizar el análisis de regresión para estimar el coeficiente Beta.  
Las Betas contables generalmente son usadas en países emergentes, los cuales presentan  
limitaciones como es el caso de pocas transacciones en Bolsa y alta volatilidad e informalidad en  
la presentación de datos históricos. Vélez-Pareja (2011) mencionan que las Betas se basan en un  
estimativo para la rentabilidad esperada de un inversionista, y no es posible contrastar el estimativo  
con el dato real, por lo que se convierte en un estimado que puede ser discutible, sin embargo, hay  
alternativas válidas para llegar a un estimativo calificado, entre ellas usar datos contables. Rotstein  
(
2002) utilizan el modelo CAPM para la estimación del costo del capital de una empresa cerrada,  
y estiman un Beta proxy para una compañía. Esta estimación se realiza utilizando un Beta  
promedio del sector o un Beta de ciertas empresas similares a la analizada.  
Entre los principales hallazgos con relación al riesgo y rendimiento del estudio se destaca  
que el rendimiento del subsector H492 se mueve de forma directa con el rendimiento del mercado  
en su conjunto, es decir, cuando el uno sube el otro también sube, lo que habla del carácter  
procíclico del subsector. Además, sabiendo que los rendimientos del mercado y del subsector H492  
se mueven en las mismas direcciones, lo interesante ahora será saber en qué magnitud. La  
magnitud se lo mide a través del coeficiente Beta. En este caso, es igual a 1,7154, es decir, el  
subsector H492 es 1,7154 veces más riesgoso que el mercado en su conjunto. Finalmente, el  
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Evaluación del riesgo y situación financiera del subsector de otras actividades de transporte por vía terrestre  
rendimiento mínimo requerido que debería exigir un inversionista del subsector es de 9,206%,  
sabiendo que este es un rendimiento contable calculado a través de un ROE ajustado.  
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